神秘的国家大基金真的是股神吗？

本周圈里热议的主角，是国家集成电路产业投资基金，也就是江湖中行踪神秘的“大基金”。

先是上周六兆易创新、汇顶科技、国科微三家当红炸子鸡，宣布被大基金减持了1%的股份，本来干的热火朝天的芯片投（chao）资（gu）圈当场就炸了。

愤怒的群众一片口诛笔伐，尤其是那些刚刚上车的投资者，在义愤填膺地讲了一大通产业政策、企业责任、中美战略等大局问题后，最后扭捏地指出：

我才追高进来，还没翻倍呢你就走，太不仗义了吧？

不过有券商把浮盈等统计出来，引起圈内一片惊呼：大基金浮盈超百亿，投了22家公司只有1家浮亏，有两家甚至赚了10倍以上，简直是点石成金的股神。

但大基金真的是指到哪涨到哪，数钱数到手发吗？

我们看就不见得。

事实恰恰相反，大基金在A股上的仓位，只是其庞大投资版图上很小的一部分。A股那些浮盈的背后，是大基金背负的如山压力，个中艰苦少有人知。

大基金到底有那些酸甜苦辣，今天我们来讲一讲。

1

我们首先来回答：大基金一期到底赚了多少钱？

大基金一期一共投资了70~80个项目，其中上市公司只有20家，剩余的均为非上市公司，或者是上市公司的“体外项目”，总计投资额难以精确估计，但根据粗略统计，大概在1100亿左右。

由于不少项目很神秘，只有新闻通稿的寥寥片语，所以统计肯定有误差，但基本大差不差。不过如果只统计20家上市公司的盈利情况，就容易的多，废话不说，直接祭出表格。

截止到12.26，20家上市公司只有北斗星通一家不给力，其余均有浮盈，总共是345亿人民币。

如果光看浮盈，这个数字很惊人！

这345亿，是股民们爱的奉献，是各路基金、游资和散户们拼着老命把相关公司估值拉到100倍以上的成果，得来不易。

但资本市场有句话，叫做“家财万贯，浮盈不算”，没有落到口袋里的浮盈，总归只是一个账面上的数字。

我们假设最终大基金能把一半浮盈落到口袋里，那就是172亿，相比总投资额1100亿，光这部分就能带来了15%左右的回报，说得过去。

不过仔细看大基金投资的版图，就会发现：大基金一期的主要投资方向是晶圆制造，在这上面差不多投了600个亿，里面能够通过二级市场退出的部分很小，大部分都是非上市公司股权或者上市公司的体外公司。

因此，这600个亿能不能回本，是大基金能否赚钱的关键。

晶圆制造是花钱如流水的主儿，简单说一个数字帮助大家理解：台积电一年的资本开支大概在140~150亿美金左右，172个亿人民币，只够台积电花2个月。

这是个跟面板很像的领域：行业第一赚走几乎所有的钱，第二名勉强能过日子，第三名之后的则苟延残喘。这是个只有少数玩家能玩得起的游戏。

而大基金重点支持的中芯、华虹等公司，就是在第3~10名的位置，在它们能够把跟台积电的差距拉到3年以内之前，国家的输血没办法停下来，也不会停下来。

正在紧张施工的华力微电子工地，上海康桥，2017年

而这种咬着牙的输血，必定在短期（5~10年内）无法获得财务回报，也很难通过上市获得退出，600亿中的很大一部分，都会静静趴着大基金的账上，等待中芯们真正追上对手的那一天。

在那一天到来之前，大基金的所谓“丰厚收益”和“点股成金”，都只是过眼浮云。

一位大基金的内部投研人士苦笑着跟笔者说：我们真要是那么轻松就好了。

所以，媒体连篇累牍讲大基金获利丰厚，但你见过表彰大会吗？

你见过嘉奖文件吗？

你听说过他们像某厂那样每人一台新款iphone吗？

没有，统统没有。

媒体喜欢给大基金贴上“市场化运作”的标签，但事实上，这个基金的筹备、募资、纲领、使命、投向，没有一样是市场化的，它的“运作”，怎么可能是市场化的呢？

因此，如果用市场的基准来算大基金的回报率，只能套用欧神的话来总结：

以上全错。

下面就让我们来掰一掰，这个基金到底是怎么运作的？

2

如果你拉开大基金一期的出资人名单，可以看到一堆闪光的名字：财政部、国开金融、中国烟草、亦庄国投、中国移动、上海国盛、中国电子、紫光通信、华芯投资……

这里面只有两个字最关键：国开。

尽管各家都有巨额出资，财政部更是直接占到了36.5%，但如果你拉开大基金管理公司（华芯投资）的高管名单，就会发现高层几乎都是国开出来的。

因此，这家基金从一开始，就带着强烈的政策性银行的风格，而事实上，这么大的一个基金盘子，又关系到重点扶持行业，比国开更胜任的团队其实不多。

所以如果说大基金是市场化运作，就跟说政策性银行是“市场化金融机构”一样，看你信不信了。

所以在实际操作中，大基金需要兼顾的东西远比只看中回报率的市场化基金多：战略布局、重大节点、高层支持、社会影响、舆论反馈……

比如你表面上只能看到大基金花了27个亿持有中芯国际15.78%的股权，浮盈50个亿，但看不到的，是大基金给整个中芯系的投资，其实已经高达194亿！

其中最耗钱的，是大基金投资的中芯国际上市公司体外的两个重点项目：103亿投给了中芯北方（28nm、40nm、65NOR代工），60亿投给了中芯南方（14nm代工）。

“中芯北方”全称中芯北方集成电路制造（北京）有限公司，位于北京亦庄，“中芯南方”全称中芯南方集成电路制造有限公司，位于上海张江。

这两个项目，港股上市公司一个持有25.5%的股权，一个持有45.6%的股权，都没有100%控股，之所以绕了个大弯，不把钱直接塞给中芯国际，最重要的原因就是：不给上市公司增加业绩负担。

众所周知，中芯这两个厂虽然在大陆已算领先，但跟台积电仍有相当的差距，必然要经历对手的价格战的冲击（对手同类产线早已完成折旧），经营压力其实非常大。

而在体外投的目的，就是一方面要持续输血中芯，顶着亏损也要缩短差距，另一方面则要保住中芯国际的业绩，不能让股价重回以前的恶性循环。

最重要的，是为国家扶持半导体创造舆论空间。

试想，万一哪天标杆企业中芯国际业绩爆出巨亏，各路媒体会不会像当年高铁那样口诛笔伐，动摇好不容易才建立起来的赶超决心？

所以一个由非市场力量促成的机构，其行为也最好别用市场的因素来解释。

你觉得是浮盈巨大减持套利，真实原因，则可能是给领导写总结材料提供素材，争取来年的政策和资金支持（ps.我瞎猜的）。

战略导向的国有投资机构，和业绩导向的市场投资机构，其实是两个世界。

3

回到开头的那个问题：大基金真的赚了很多钱吗？

看了上面两节的内容，这个问题其实应该换成另一个问题：大基金真的care赚钱吗？

坦白讲，目前A股芯片股的热潮，本质上就是个主题投资，跟风炒作居多，价值判断居少，等到潮水褪去的时候，受伤的还是在高位接盘的那些人。

当然，与其去炒高送转ST股什么的，不如来炒点儿科技含量高的。最起码，大基金减持的钱，都会再投进半导体产业，这也是股民为国做贡献了。

借用肯尼迪的那句话来说就是：不要问A股能为你赚多少钱，应该问你为A股贡献了多少钱？

而对大基金来说，前路远没有段子这样轻松。它的所有资金，都来自于纳税人和无数老百姓买的每一瓶水、抽的每一根烟、交的每一笔话费，国之所托，负重前行。

希望再过多少年，中国的半导体能够真正的崛起，出现Intel和高通这样的大蓝筹，而不是在一些几百倍PE的公司上兜兜转转，空度余年。

股神

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