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三一重工「600031」收问询:40亿关联并购,打得什么算盘?

2019-12-14 12:05:45来源:德林社作者:侯龙飞栏目:股票人已围观

简介三一重工「600031」并购案还在牵动市场神经。12月11日晚,三一重工发布公告,拟以自有资金收购控股股东三一集团持有的三一汽车金融公司91.43%股权,拟交易金额为39.8亿元。公告发

三一重工「600031」并购案还在牵动市场神经。

12月11日晚,三一重工发布公告,拟以自有资金收购控股股东三一集团持有的三一汽车金融公司91.43%股权,拟交易金额为39.8亿元。

公告发出没多久,上交所就火速发出问询函,提出了“十大疑问”,包括三一汽车金融的具体经营范围,业务模式以及公司收购之后的业务发展计划等。

按照公告,本次交易虽是关联交易,但并不构成重大资产重组,上交所“灵魂拷问”究竟为什么?

上交所“灵魂拷问”三一重工

图片来源于问询函

其实,仔细看交易预案,确实存在不少疑点。

资料显示,三一汽车金融是中国工程机械行业首家汽车金融公司,于2010年10月获银监会批准开业,主要面向工程机械行业提供金融服务。

简而言之,三一汽车金融可以在消费者购买汽车时提供贷款,其角色相当于银行。目前,全国共有25家汽车金融公司,牌照有一定的稀缺性。

虽然牌照有一定的稀缺性,但是,在本次交易中,其估值定的忒高了!这,也是上交所和投资者质疑的首要所在。

根据资产基础法,截至10月31日,三一汽车金融净资产为29.09亿,而本次交易作价39.8亿,对应91.43%的股权,相当于公司整体估值为43.5亿,溢价率近50%。

根据评估机构的说法,溢价是基于公司的金融牌照等无形资产。换言之,一张汽车金融牌照卖了14.41亿。

这张汽车金融牌照,真的这么值钱吗?

三一重工「600031」

不可否认,持牌汽车金融公司目前具有一定稀缺性。但是,横向对比来看,三一汽车金融并不突出。

目前,国内单独上市的持牌汽车金融公司只有一家,即东正金融(02718.HK)。目前,公司市值约18亿,市净率为0.45倍,静态市盈率为4倍,2018年ROE为19.92%。

按照43.5亿的估值,三一汽车金融对应的市净率为1.5倍,静态市盈率为24.4倍。同样是汽车金融牌照,三一汽车金融市净率是东正金融的3倍多;虽然港股估值比A股低,但3倍的差距会不会太离谱?

从盈利能力来看,2016年-2018年,三一汽车金融分别实现净利润0.72亿、2.15亿和1.78亿,对应净资产收益率为2.76%,7.80%和6.3%,与东正金融相比,可谓高下立判。

东正金融整个公司只比三一汽车金融的牌照贵一点点,盈利能力远超后者,但估值却只有后者的1/3。同样是汽车持牌金融公司,做公司的差距也太大了……

三一汽车金融营收和净利润

图片来源于公告

估值高企是一方面,另一个数字同样引人注目。

据上交所问询函,截至2019年10月31日,三一汽车金融的应收账款约为91.39亿,是公司估值的2倍还多!

关于标的公司应收账款回款管理事宜,转让方三一集团作出特别承诺:“若截至本次评估基准日标的公司应收账款91.39亿因质量或回款风险受到损失,转让方对损失部分予以补足。”

现在的应收账款虽然有了保障,但是——“关键的问题在于,三一汽车金融会持续从事工程机械金融服务,未来会持续产生巨额应收账款,这个风险将会由谁来负责?”有投资者如此表示。

不仅投资者担心,交易所同样如此。上交所问询函要求,相关方要补充说明标的公司应收账款的具体情况,包括但不限于形成原因、前十大应收对象及其关联关系、账龄分布、坏账准备计提情况、核销条件,以及核销是否需要经双方同意等。

除此之前,上交所还提出了诸多问题,包括业绩变动的原因、应收账款的具体情况、以及连续两年资产减值损失为负的原因等;截至目前,公司尚未回复。

对于此次交易,三一重工表示,收购三一汽车金融是为了进一步聚焦主业及核心业务,提升竞争力与盈利水平,推进公司国际化进程与数字化战略。

近日,三一重工旗下的“金票”供应链服务平台正式投入运营,致力于打造工程机械行业首家专属供应链金融服务平台。随着汽车金融业务的推进,三一重工与汽车金融关联交易将大幅增加,收购三一汽车金融可有效减少关联交易。

但是,由于三一汽车金融主营是提供贷款,对现金流的消耗很明显;同时,三一汽车金融的盈利能力远低于三一重工,注入上市公司后,必然后拖累上市公司的盈利能力;长远来看,是好还是坏?

对于这笔交易,二级市场反响寥寥。昨天,三一重工盘中一度下跌超4%,股民的疑问可见一斑。

三一重工股价走势图

图片来源于同花顺

笔者认为,上交所连夜发函很有必要。就工程机械行业来说,其信用风险主要来自货币资金和应收款项。

三一重工2016年年报显示,截至2016年年末,其代客户垫付逾期按揭款、逾期融资租赁款及回购款余额合计为47.17亿,为此,公司一度计提坏账准备。

今年上半年,中国工程机械工业协会也曾表示,“行业内有部分制造企业盲目追求市场占有率,制定的商务政策存在严重过度竞争倾向,低首付、零首付再现,价格战不断升级……过度竞争的结果是‘没有赢家’,企业更应该立足长远,理解周期,把握当下。”

因此,三一重工收购案一出,中小投资者们议论纷纷,仿佛记忆被拉回到上一轮工程机械行业深陷应收账款“泥淖”的年代。

目前,三一重工总市值1300多亿,是当仁不让的行业龙头。一旦收购三一汽车金融,未来,上市公司将直面更多应收账款的风险,并将负担起更大的追债压力。

上一轮周期殷鉴未远,前途漫漫,值得深思!

Tags:三一重工   600031

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